Lors d’une levée de fonds, le pacte d’associés est le contrat qui organise les relations entre les fondateurs et les investisseurs entrant au capital : gouvernance, information, protection contre la dilution, conditions de sortie et engagements des fondateurs. Il complète les statuts, qui restent publics et opposables à tous, alors que le pacte n’engage que ses signataires. Sa négociation se fait en même temps que celle de la valorisation et des termes de l’opération, souvent résumés dans une lettre d’intention ou une term sheet.
Pourquoi un pacte spécifique lors d’une levée de fonds ?
Avant la levée, les fondateurs décident seuls ou entre eux. L’investisseur qui entre au capital, souvent minoritaire, veut être informé, participer aux décisions importantes, être protégé si la société lève à nouveau à une valorisation inférieure, et pouvoir sortir à terme. Les fondateurs veulent de leur côté conserver la direction opérationnelle et éviter qu’un investisseur bloque les décisions courantes. Le pacte traduit cet équilibre par écrit. Sur le rôle général du pacte, voir pacte d’associés : définition et pacte d’associés ou statuts.
Quelles clauses contient un pacte d’investisseurs ?
Gouvernance et information
Le pacte organise souvent un comité stratégique ou de surveillance, dont l’accord est requis pour certaines décisions (budget, endettement au-delà d’un seuil, cession d’actifs, nouvelle émission de titres). Il prévoit aussi un droit d’information renforcé : comptes trimestriels, budget, tableau de bord. Voir gouvernance dans le pacte et organes prévus par le pacte.
Protection contre la dilution
Une clause anti-dilution ajuste la participation de l’investisseur si une émission future intervient à un prix inférieur au sien ; un droit de souscription prioritaire lui permet de maintenir son pourcentage. Voir clause anti-dilution.
Transfert des titres
Les clauses de préemption, d’inaliénabilité temporaire des titres des fondateurs, de sortie conjointe (tag-along) et de sortie forcée (drag-along) encadrent la circulation des titres et la cession de la société. Voir droit de préemption, clause d’inaliénabilité et tag-along et drag-along.
Sortie et liquidité
Le pacte peut prévoir les conditions dans lesquelles l’investisseur pourra céder ses titres à terme, et un ordre de répartition du prix en cas de cession ou de liquidation (liquidation préférentielle). Voir clause de liquidité et liquidation préférentielle.
Engagements des fondateurs
Les investisseurs demandent en général aux fondateurs de se consacrer à la société, de ne pas la concurrencer et de céder leurs titres à des conditions prédéfinies s’ils la quittent (good leaver, bad leaver). Voir non-concurrence des associés et good leaver et bad leaver.
Pacte ou statuts : où placer les clauses ?
Certaines clauses gagnent à figurer dans les statuts de la SAS, parce qu’elles sont alors opposables à tous, y compris aux futurs associés : agrément, inaliénabilité, exclusion. La loi le prévoit expressément pour la SAS (article L227-13 du Code de commerce pour l’inaliénabilité, article L227-14 pour l’agrément, article L227-16 pour l’exclusion). Les droits financiers particuliers d’un investisseur passent souvent par des actions de préférence, créées dans les statuts (voir actions de préférence). Le pacte garde l’avantage de la confidentialité et de la souplesse. La plupart des levées combinent les deux, ce qui suppose une rédaction coordonnée pour éviter les contradictions.
Quels points les fondateurs doivent-ils surveiller ?
- vérifier que les décisions soumises à l’accord des investisseurs ne paralysent pas la gestion courante ;
- mesurer l’effet cumulé de l’anti-dilution et de la liquidation préférentielle sur le prix que toucheront les fondateurs en cas de cession ;
- définir précisément les cas de good et bad leaver, qui déterminent le prix de rachat de leurs titres ;
- prévoir l’adhésion des futurs associés au pacte (voir adhésion au pacte) ;
- fixer une durée et des conditions de modification du pacte (voir durée du pacte).